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并购并与战略联盟是企业外部扩张性战略的两种主要路径选择。特别是随着经济一体化趋势的发展，企业更多的追求在同一产业链的价值最大化，同时面对同一客户追求服务的最大化。因此，面对同一行业因为行业相关性的降低，购并投入的资源越来越少，而更多的选择战略联盟，追求联盟各方提供稀缺的、独特的“互补性”资源;相反，面对行业相关性很低的产业扩张或服务功能扩大，相关性企业之间所能提供的互补性资源相对较低，建立战略联盟的意义不大，此时更多选择购并。因此，只有在行业相关性很高的情况下，才有可能建立战略联盟，而购并则可以适应不同相关性的行业扩张，从横向购并、纵向购并一直到纯粹混合购并。本文就企业外部扩张性战略中的并构战略的风险作简单的分析研究。
发达国家过去的并构经验表明，相对来说，购并比战略联盟的风险要更大一些，过去15年全球并构的大量案例表明，实施战略联盟成功率比较高的可以达到90%，低的也可以达到37%，这比购并要好得多。并购尤其是大型跨国并购的失败率很高，有些国家统计的结果甚至超过50%。其主要原因在于，并购是一项涉及众多利益相关者、耗时较长、面临众多冲突和风险的系统工程，要取得成功困难重重。
借鉴国际并构市场经验教训，结合笔者自己10多年来主导或者参与的并构案例，个人以为中国企业实施并购的主要风险包括以下几个方面。
一、缺乏明确的并购战略目标。
也就是说并构的真实愿景不明确。企业实施并购成长战略的目的很多，有的是为了增加关键驱动力、有的是为了增加服务功能或服务链的延展、有的是为了产品线的延伸加长、有的是为了规模经济、有的是为了范围经济……凡此种种，但最终目的是为了增加企业的核心竞争优势，为股东创造更大的价值。但在实际运作中有的企业为并购而并购，有的企业对并构目标体价值趋向判断不清晰，有的并构不排除企业管理层出于个人私利及所谓政绩展开，导致牺牲企业股东价值。
二、缺乏科学有效的评估程序和标准。
即缺乏对目标企业及并购企业从战略合理性以及财务合理性角度进行充分评估。并购一定要注意与已有的产业链条的协同和资源有效嫁接。一些企业拥有的产品和技术，或许曾经辉煌、或许依然在某个区域市场上吃香，但只有放在更大市场视角去评估，才能避免工艺或技术即成“日薄西山”的窘境。从目前中国企业的并购案例来看，大多数并购目标选择的是经营业绩不佳甚至亏损倒闭的企业。这种并购一方面并购成本较高，另一方面由于企业亏损或业绩不佳，产生的经济效益低，在这种情况下，可能会致使并构后的背上承重的债务包袱。
三、实施并购的经验和能力不强。
企业实施并购的能力涉及到并购公司有没有较强的整合能力，有没有较强的管理水平和优秀的管理团队，以及支撑企业持续发展的核心技术和技术创新能力等诸多方面。并购无论对介入的公司或个人，从高管到普通员工，从经营策略到公司文化，都是一场巨变，将会产生重大而深刻的影响。因此，实施并购的企业其整合能力不强，管理水平不高及人才的缺乏，核心技术缺乏或技术创新能力弱，都将有可能导致并购的巨大风险。从目前我国企业实施并购的情况来看，很多企业没有达到预期的效果，这凸显出我国企业在并购能力方面的欠缺，特别是很多国有企业极度缺乏实施并构的管理团队和广泛的并构后的整合经验。
四、实施并构的决策程序冗长。
目前国有及其国有控股企业的最高决策在党委会，而决策层面对重大的并构运作没有经验，导致决策责任承担者难以判断并构的风险、成本和溢价水平，因此往往是难以实施有效的决策，或者决策机会难以有效把握。
五、误选目标风险。
麦肯锡公司将它列为导致购并失败的四个主要因素之一。购并中误选目标风险主要来源于：
(一)不恰当的标准或者标准贯彻不坚决;
(二)关于目标企业经营、财务状况的不充分甚至虚假的信息;
(三)对信息的分析能力和洞察能力不足。误选目标也是导致战略联盟失败的一个主要原因，它主要是由下列因素造成的：①不恰当的标准;②对联盟伙伴的能力估计过高;③合作意愿判断失误。
六、财务风险。
对购并来说，财务风险是指由于收购对被并购企业财务状况缺乏足够的了解，从而导致收购方错误地估计目标公司价值和合并的协同效应。财务报表是并购中进行评估和确定交易价格的重要依据，其真实性对整个并购至关重要。但被收购企业有可能因为利益而出具虚假报表美化其财务、经营状况，欺骗购买方，因此，购并协议签订之前或者付款之前的尽职调查非常重要。尽职调查的基础数据一般而言是企业的审计报告。引起财务风险的来源主要包括：
(一)公开竞价(进场交易)。一般而言对收购目标的定价有内在价值、市场价值、交易价值和协同价值四种方法。不同的定价将直接导致溢价的大幅度提高，可能使购并企业提前支付了超过未来收益的价格。并购的本质市值是产权交易，并由此导致所有权和控制权的转移。因此目标企业的资产评估是否准确可靠尤为重要。
(二)现金交易或现金选择。尽管换股可以避免现金流，但是为了增加对目标企业股东的吸引力，往往会提供现金选择，这会对购并后企业的财务产生巨大压力;
(三)法律引起的财务陷阱也非常多，主要包括虚构的交易合同、不恰当的担保以及隐瞒债务。在1989年，英国的费伦提公司收购国际信号和控制公司后却发现，该公司的账本中包含了价值高达2亿英镑子虚乌有的销售合同和转包合同，最终导致费伦提公司在1993年被迫进入财务清算;
(四)整合失败导致内部重组，或者被购并企业的再度出售、剥离，不仅产生无法收回的大量沉淀成本，甚至把整个企业拖入财务困境。
收购方须十分谨慎的分析目标公司的财务状况，识别其财务报表时要注意其利润表是否增报了收入、低报了费用，并注意非经常项目收益所隐含的经营与价值的不稳定性，对于资产负债表，要注意是否有虚增资产，缩水负债及关联交易的情况，为此特别要关注资产负债表中资产项下的应收款和其它应收款、负债项下的应付款和其它应付款。并构主体企业应该聘请经验丰富、信誉高的中介机构根据企业的并购战略进行全面策划，对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力作出合理的预期，在此基础上作出的目标企业估价较接近其真实价值，以降低对其定价的风险。
企业并购中对价依据即定价问题是非常复杂的问题，由于企业并购中的动机和考虑因素不同，采用的价值评估方法也不同。采用不同的价值评估方法，对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。因此，并购公司可根据并购动机、并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料信息是否充分真实等因素，决定对目标公司的评估方法，合理评估企业价值。此外，主并企业也可综合运用定价模型，如将运用清算价值法得到的目标企业价值作为并购价格的下限，将现金流量法确立的企业价值作为并购价格的上限，或者可能的话将协同价值作为其并构上限，然后再根据双方的价格商讨情况在该区间内确定协商价格作为并购价格。
七、整合风险。
购并后的整合包括生产技术的整合、产品整合、业务线整合、流程整合、标准的整合、品牌的整合、渠道的整合、人力资源整合、资产整合、组织架构整合和企业文化整合等等。整合对于购并的成功非常关键，只有整合效果使企业收益超过支付给目标企业股东的溢价一定比例(即协同价值)，购并才能说是成功。整合所面临的风险包括：
(一)管理团队和核心技术人员队伍的稳定性;
(二)资产的重组整合;
(三)债务的处置和风险化解;
(四)新旧机制、两种文化的对接和磨合;
(五)管理流程、业务流程的整合
其中最大的风险包括：(1)文化差异及不理解导致工作中的冲突以及低效率;(2)关键的知识和技能被对方学会，而自己学到的比对方要少。如果以非产权合作，则更多地通过双方中高层的协调，或者建立专门的委员会负责协调。
八、支付财务风险。
目前全球大型购并主要是杠杆收购，一旦融资失败或过度负债，将会导致企业并购的半途而废或财务危机，这样成本最小化也就失去了意义。并购融资结构中的自有资本、债务资本和权益资本要保持适当的比例，但在选择融资方式时要考虑择优顺序。首先，测算企业可利用自有资金的数量和时间。虽然利用企业的留存收益融资是并购融资的首选策略(依据资本成本和风险最小化原则)，但留存收益的使用要受数量和时间的限制，因此，准确预测企业可以利用的自有资金的数量和时间，对于合理使用自有资金，优化企业并购融资结构至关重要。其次，推算企业偿债的能力和负债融资的风险临界规模。合理负债融资要求企业将负债规模控制在企业偿债能力内。准确测算企业的偿债能力，并根据偿债能力确定融资的风险临界规模，对于合理负债融资和避免财务风险具有不可或确的作用。最后，确定并购的股权融资规模。我国企业并购融资可能出现两种偏好：一种是上市公司的股权融资偏好，一种是国有企业的债务融资偏好。而这两种偏好都是因为融资的软约束降低了融资成本，同时获得了委托代理利益。
灵活选择支付方式，降低支付财务风险。从全球来看，目前混合支付方式越来越受到重视，我国随着并购法规和并购操作程序的进一步完善，并购企业应当立足于长远目标，结合自身的财务状况，将支付方式设计为现金、债务、股权等方式的不同组合。
如果主并企业发展前景良好，对并购后的有效整合有较大的信心，有更大的赢利预期，可以采用以“承债式为主的混合支付方式”，同时利用债务的税盾作用，还可以降低资本成本;如果主并方自有资金充足，资金流入量稳定，且发行股票代价较大或市场上企业的股票价值被低估，主并企业可以采用以自有资金为主的混合支付方式，如果主并方财务状况不佳，资产负债率高，企业资产流动性差，财务风险大，主并方可以采用换股方式，达到优化资本结构的目的。另外，更深入地发展混合支付方式，学习采用公司债券，可转换债券和认股权证等多种证券进行组合支付也是降低并购中财务风险的重要手段。由于目前我国企业的并购支付方式多采用现金支付(杠杆支付实质上是债务融资现金支付的一种)，所以应当充分重视因现金支付过多以至出现的资金流动性风险，回避现金支付风险的有效措施是采取灵活的并购方式以减少现金支出。除了选择混合支付方式外还可采用分期付款方式以缓解资金紧缺压力。主并方在承担目标企业债权债务的同时，对资产大于债务中地方政府投入的部分，主并企业不即时支付现金，而是以双方商定的基数和年限在今后的营业利润中逐年递增清偿，直至全部清偿完毕。也可以承债控股并购。当目标企业的债务主要来自银行贷款并无力偿还时，收购方可以同银行商定，将过去银行对目标企业的贷款转变为对主并企业的贷款，由收购方独立偿还义务，银行允许主并企业将承担的银行债务作为资本金，划转到目标企业的股本中并达到控股的目的。同时还可以拆股分红并购。当目标企业资产大于债务时，并购企业不需要购买目标企业的剩余资产，而是由目标企业的所有者或资产管理机构出面与主并企业协商，以入股的形式将目标企业的资产注入到主并企业，并根据所占份额的多少参与利润的分配。
九、流动性风险。企业购并完成后因为债务负担沉重，大量资产已经他项质押而难以松绑，而银行授信难度又很大，缺乏短期融资，导致企业支付困难。流动性风险在现金收购和杠杆收购方式中显得尤为突出。目标企业的高负债(特别是已经到逾期债务和未到期的短期债务)比率可能给收购方带来严重的流动性风险。
十、扩张过速风险。购并必然的结果是企业的扩张(包括范围、功能和规模)，而扩张过速未必是好事，其弊端表现在以下几个方面：一是可能带来要素资源配置跟不上，特别是管理的难度和风险;二是规模的增大可能带来规模不经济，体现为规模的增大并未带来效益的增加;三是可能分散企业的资源，造成资金周转困难。
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